新电改开启万亿元市场 放开售电侧有看点
市场期盼已久的《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》已经内部下发。此轮电改将明确“三放开、一独立、一研究、三强化”的改革基本主线，重新定位电网职能，放开发售电市场，鼓励社会资本参与售电及增量配电业务，促进分布式电源发展。
分析认为，新一轮电改将对发电、输配电、用电格局产生深远影响，有望开启万亿元市场，售电侧放开有望成为本轮改革的最大红利。
“四放开”变“三放开”
据介绍，新电改方案明确了此轮电改的主线，即按照管住中间、放开两头的体制架构，有序放开输配以外的竞争性环节电价，有序向社会资本放开配售电业务，有序放开公益性和调节性以外的发用电计划，推进交易机构相对独立，继续深化对区域电网建设和适合我国国情的输配体制研究，进一步强化政府监管，进一步强化电力统筹规划，进一步强化电力安全高效运行和可靠供应。
新电改基本框架可以概括为“三放开、一独立、一研究、三强化”。在此前媒体披露的新电改“四放开、一独立、一加强”基本框架的基础上，增加了“深化区域电网建设和输配体制研究，强化政府监督和电力安全可靠。”
与中国证券报记者此前获取的一份新电改方案草案相比，最终出台的方案大部分内容相同，不过仍有几处较明显的不同点。
此前媒体报道，新电改最大的亮点是“确立了电网企业新的盈利模式，电网企业不再以上网电价和销售电价价差作为收入来源，按照政府核定的输配电价收取过网费。”而最终的方案中，虽然仍有上述表述，但把“确立电网企业新的盈利模式”改为了“改革和规范电网企业运营模式”。
而草案中“按市场属性定位电网企业功能”，在最终的方案中也变成了“遵循市场经济规律和电力技术特性定位电网企业功能。”
此外，最终的方案还强化了对新能源发电的重视力度。在“分步实现公益性以外的发售电价格由市场形成”一节中，增加了“合理确定生物质发电补贴标准。”
售电侧改革成最大红利
除了重新定位了电网职能外，新电改方案还有放开发电市场、售电市场，鼓励社会资本参与售电及增量配电业务，促进分布式电源发展等多个亮点。
此次改革之后，电价将划分为发电价格、输配电价、售电价格，其中输配电价由政府单独核定，逐步过渡到“准许成本加合理收益”原则，分电压等级核定。分步实现发售电价格由市场形成，居民、农业、重要公用事业和公益性服务等用电继续执行政府定价。因此，此轮电改的变量主要是竞争性环节的发售电价格。
售电侧改革则有望成为本轮改革的最大红利。售电侧市场化改革将允许5类企业成为新的售电主体，包括高新产业园区和经济开发区成立售电主体、社会资本投资组建售电主体、供水供气供热等公共事业公司、节能服务公司；以及发电企业都可以投资组建售电主体。
同时，方案明确，鼓励社会资本投资配电业务。探索社会资本投资配电业务的有效途径，逐步向符合条件的市场主体放开增量配电投资业务，鼓励以混合所有制方式发展配电业务。
此外，方案将促进分布式电源发展的内容进行了单列。全面放开用户侧分布式电源市场。放开用户侧分布式电源建设，支持企业、机构、社区和家庭根据各自条件，因地制宜投资建设太阳能、风能、生物质能发电以及燃气“热电冷”联产等各类分布式电源，准许接入各电压等级的配电网络和终端用电系统。鼓励专业化能源服务公司与用户合作或以“合同能源管理”模式建设分布式电源。
多类主体掘金万亿市场
新电改方案的出台，将开启全国5.5万亿度售电对应的万亿元级别市场。
方正证券电力设备分析师指出，此次新电改有三波受益者，第一是具有竞争力的发电企业以及第一批售电牌照获得者，预计第一批牌照将发放给试点区域内拥有国资背景的发电公司，比如深圳能源、深南电A、粤电力A等龙头发电企业。而发电计划放开之后，竞争将造成市场分化。尤其是拥有优质水电、坑口煤电、核电等成本较低的发电资产企业，以及形成规模效应的发电集团将在市场竞争中占有优势地位，比如长江电力、国投电力、桂冠电力等。
第二波受益者则是分布式能源，电改将解决分布式能源发展的根本性问题——体制性障碍，进而催生多种商业模式解决分布式目前遇到的发展瓶颈，最后达到促进分布式发展的结果。
第三波受益者为致力于电网自动化，能源互联网建设的电力设备企业，其能够整合电力数据信息与金融服务，在碳交易等领域或能源服务领域有独特优势的企业。
申万宏源分析师也强调，电力体制改革有三个方向值得关注。首先是发电端(上网电价)有望率先引入市场化机制，低价者将显著受益，推荐水电和大火电，建议关注川投能源和桂冠电力；其次是售电侧(售电价)或采取多元化方式引入竞争，独立配售电资源企业和发电企业由于已有销售渠道和生产优势，更利于涉入售电市场业务，充分竞争条件下，其优势将大于其他企业，推荐广安爱众、郴电国际和乐山电力；最后是电价改革，长期看有利于降低全社会用电成本，改善下游全产业链(原材料、制造等环节)盈利水平。(中国证券报)
桂冠电力公司动态点评:来水好转,业绩回升
桂冠电力 600236
研究机构：长城证券 分析师：杨洁 撰写日期：2015-03-05
业绩0.26元,符合预期:公司在役总装机容量567.25万千瓦,2014年公司直属及控股公司电厂累计完成发电量232.02亿千瓦时,同比增加21.48%;实现营业收入57.03亿,同比增加15.4%,实现归属于母公司净利润5.93亿元,同比增加163.1%,实现EPS0.26元,同比增加163%。
来水情况好转,促进盈利大增:2014年水电发电量同比增加43.14%为173.67亿千瓦时,占公司总发电量的75%,为业绩增长的主要来源,主要是因为广西红水河流域二、三季度来水优于去年同期,公司在该流域电厂来水量同比增幅均超过50%以上,水电利用小时也高于区域平均值607小时。另外风电同比增长一成左右。
收购龙滩助成长,打造区域水电大龙头:公司在2014年年底确认正式启动收购龙滩公司100%股权,此次收购方案中公司拟以168.8亿元收购龙滩电站100%股权,对应的2014年PE和PB分别为12.8X和3.1X,定价相比2013年的方案更为合理。未来随着资产注入的完成,装机容量增长86.4%至1057.3万千瓦,公司的市场份额、盈利能力和核心竞争力都将进一步提升。
投资建议:我们认为公司电力资产盈利稳定,随着龙滩的注入后,公司的水电装机约占到整个广西水电装机的60%,装机容量将大幅提升,公司在华南地区尤其是广西电力市场的占有率显著提高,市场竞争优势更为明显。我们预计公司2014年-2016年EPS为0.26,0.30,0.35,对应PE分别为19.8X,17.17X,14.7X,看好公司未来的发展,给与推荐评级。
风险提示:红水河流域来水不达预期的风险;本次重组方案暂停、中止或取消的风险;
川投能源:三季度如期大幅增长
川投能源 600674
研究机构：瑞银证券 分析师：郁威,徐颖真 撰写日期：2014-10-23
三季度业绩同比增长180%
川投能源披露前三季度净利润28.8 亿元(EPS1.39 元),同比增长120%,主要来自1)雅砻江利润大幅增长,贡献前三季度95%业绩;2)新光硅业去年同期亏损1.85 亿,今年不再拖累业绩。其中三季度单季利润19.8 亿元,同比增长180%。公司1-9 月利润占我们全年预测的85%,我们维持全年33.8 亿元(EPS1.54 元)的盈利预测。
雅砻江单季盈利41.3 亿元,同比大增197%,符合预期
雅砻江水电三季度盈利41.3 亿元,同比增长197%,基本符合我们的预期(40.2 亿元)。三季度上网电量250.9 亿千瓦时,其中锦官电源组上网电量202.6 亿千瓦时,高出我们预期0.1%;二滩48.3 亿千瓦时,低于我们预期27%,主要因为需求疲弱和来水较好造成四川/重庆对于水电的消纳较弱,二滩执行较低的四川省丰水期电价,因此电量低于预期对盈利影响较小。
Q314 应是雅砻江盈利增速顶点,但预期Q414 和Q115 仍将有较快增长
分季度看,雅砻江今年三季度盈利同比增长197%,我们认为增速达到了顶峰,今年Q1 和Q2 盈利同比分别增长87%和16%。我们认为Q414 和Q115仍将保持较快增长,尤其锦屏一级大坝蓄满,全部调节库容可以在明年一季度得到体现( 尽管折旧和财务费用更高) 。公司股价对应2014E/15E11.3x/10.7x PE。
估值:目标价18.8 元,“中性”评级
我们用DCF 法(WACC7.3%)和成本法对雅砻江下游和中游电站估值,不考虑中上游开发权的情况下雅砻江的合理价值是756 亿元(公司持股48%),同样用DCF 法(WACC8.2%)得到雅砻江外资产24 亿元估值。两者相加得到公司股权估值387 亿元,目标价18.8 元。
国投电力:业绩符合预期,有望受益行业向好+电改+国企改革,维持‘增持’
国投电力 600886
研究机构：申银万国证券 分析师：刘晓宁,梁鹏 撰写日期：2015-01-12
投资要点:
事件:国投电力公布2014年度业绩预告。初步测算,预计公司14年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年度同比增长60%以上。对应净利润52.9亿元以上,对应EPS高于0.78元/股,基本符合申万预期(0.82元/股)。
水电机组投产与煤价下行是业绩增长主因。1)雅砻江水电受益于14年区域来水较好以及锦屏一级、二级电站新投产机组和13年投产机组在14年度全面发挥效益,(至14年底,公司投运水电装机容量1552万千瓦,雅砻江水电1350万千瓦),预计14年发电量同比增长35%左右。2)火电受益于煤价下行,预计14年平均标煤单价较去年同期下降12%左右。
集团入选首批央企改革试点名单。国投集团被选定为首批6家央企改革试点单位之一(或成为资本投资方面试点)。国企改革的推进,有利于集团增强企业资本实力,运营效率和市场竞争力。公司作为集团电力能源建设运营的重要平台,有望从中受益。截至13年底,国投集团资产总计3481亿元,旗下7家上市企业,13年实现营收986亿元,利润115亿元。公司总资产1596亿,营收283.4亿元,利润65.8亿元。
大型水电将受益于电改推进。电力体制改革方案或将于15年初出台,将采取输配电价独立核算+经营性电价市场化方式展开。发电行业整体利润空间或受挤压,但市场竞争比拼成本优势,大型水电等低成本企业将受益更多改革红利。
持续看好水电行业:1)优先开发水电已形成共识,我国水电装机占技术开发量48%,与发达国家仍有较大差距(均70%以上),国家级会议多次强调要求积极开工西南大型水电基地;2)稳定的投资回报得到普遍认可,投资热度持续升温(10年850亿,13年1246亿);3)水电开发显著改善项目所在地区基础设施水平,可拉动地区经济;4)增值税政策调整减轻大型水电负担,提高收益率,本次期限5年,后续仍有调整可能。截至14年9月公司控股水电企业累计确认增值税退税款4.6亿元;5)上网标杆电价形成有利于提升水电盈利能力,推进项目投资。
成长性可期,维持‘增持’评级。预计14-16年公司可完成营业收入341.0、375.0和417.5亿元,实现(归属母公司股东)净利润55.6、64.6和69.0亿元,对应EPS分别为0.82、0.95和1.02元/股。对应当前股价,15PE估值12倍。国企改革与电改推进有望提升大型水电企业估值预期,公司作为优质水电资源企业,将持续受益于水电行业向好趋势。且公司后备项目充足(国投北疆、钦州二期、宣城二期和雅砻江中游两河口电站均已获得核准),看好公司成长性,维持‘增持’评级。
长江电力:2015瑞银大中华研讨会快评
长江电力 600900
研究机构：瑞银证券 分析师：徐颖真,郁威 撰写日期：2015-01-15
资产注入时间和方式尚未确定
母公司三峡集团承诺注入的两座金沙江下游电站溪洛渡和向家坝水电站(三峡集团持有70%股权)所有机组已于2014 年全部投产发电,但由于部分尾工尚未完结,有待竣工结算,因此具体注入时间和方式尚未确定。向溪电站规模相当于一个三峡电站,根据集团数据,总投资或达到1755 亿元,与三峡电站1800 亿元的总投资相当。
参与核电投资,短期内料无显著利润贡献
去年公司宣布成为三峡集团在国内核电投资业务的唯一平台,并受让了桃花江核电20%股权。桃花江电站位于内陆,短期内获得政府核准并恢复建设的可能性低,加上核电建设周期长(至少5 年),因此2020 年前很难有利润贡献。
负债率持续下降,在手上市公司股权大幅增值
公司2014 年三季度末的资产负债率为45%,管理层预计2014 年底可能降至40%,这意味着公司有足够的负债空间进行集团资产收购。同时,公司持有的上市公司股权(主要为电力公司和银行)对应市值约205 亿元,累计已增值约202%。
估值:维持“中性”,目标价11.4 元
我们当前的盈利预测未考虑资产注入,假设WACC 为6.4%,基于贴现现金流估值方法得到目标价11.4 元,并维持“中性”评级。
郴电国际暨电力体制改革:受益电改国企改革,三项业务兼具弹性
郴电国际 600969
研究机构：申万宏源 分析师：刘晓宁 撰写日期：2015-03-06
极具扩张潜力的区域性公用服务公司。公司系湖南省郴州市国资委下属的区域性电力及水务运营平台。供电业务、供水业务和工业气体销售是公司核心业务。
电力销售稳定增长,预计未来年均增速8%左右。公司主要负责郴州“四县两区“及市城区70%区域的电力供应,以居民和工商业照明为主,预计14年售电量达33.6亿度。受益于城镇化进程较快和人口增长,预计未来三年公司供电业务量有望年均增长8%左右。
公司具备同两网多年合作经验,未来售电业务对外扩张具备较强优势,有望充分受益电改。
公司供电业务现有电力采购结构中,45%左右来自于当地小水电,45%来自于国网外购,10%来自于南网的外购电。公司处于国网和南网的地缘交接地区,具有和两网多年的合作经验,是市场竞争环境下的供电主体,未来放开供、售两端引入市场化竞争,公司有望充分受益电改,具备外延扩张的实力。
环保方面,东江饮水工程启动,水务有望量价齐升,存在地区整合空间:公司现有自来水公司供水量15万吨/日,且控制了东江湖优质水源取水核心资产,饮水项目预计17年投产设计供水能力30万吨/日,是现供水量的两倍。15年初郴州阶梯水价政策提升公司销售水价至1.92元/吨,后续国家和地方政策落实后预计郴州地区水价有望持续提升。公司两个污水处理厂15年下半年投产,日处理10万吨,未来扩建二期并存在区域整合空间。
工业气体业务盈利能力强,未来将积极培育新领域。是指使用空气分离制取高纯度气体,主要应用于钢铁、化工等行业。目前公司具备处理能力12.5万立方/小时,年营业收入2.7亿元左右,盈利能力强毛利率高达46%,未来有望从钢铁行业向大型工业化项目推进。
不考虑外延,我们预计公司14-16年归母净利润分别为1.41、1.67和1.90亿元,对应EPS分别0.53、0.63和0.72元/股,对应15年PE27倍,1.8倍PB,靠近前期增发价14.8元,安全边际较高。我们认为公司凭借多年电力配售运营经验及两网合作经历,有望在电改政策推出后受益区域性外延扩张;公司掌握了东江稀缺优质水源未来运营附加值可期,供水及污水业务未来存在量价提升和资产整合空间;工业气体业务盈利能力强,有望从钢铁跨越至其他领域,未来存在斩获大项目的能力。考虑电改政策临近、国企改革、外延扩张预期,给予行业平均3倍PB,对应目标价27元,首次覆盖给予“买入”评级。
广安爱众:集万千宠爱于一身,上调目标价重申买入
广安爱众 600979
研究机构：申万宏源 分析师：刘晓宁 撰写日期：2015-03-17
公司与二股东旗下金鼎控股在四川省德阳市共同设立金坤小额贷款公司,正式涉足金融领域。金坤小额贷款公司注册资金5亿元,其中金鼎控股控股70%,公司持股20%,其他投资者10%。公司参与金坤小额贷款公司,能有效的抓住进入金融投资领域的机遇,为公司进入互联网金融行业打下良好基础,实现公司新业务、新产业的拓展,产生新的利润增长点,并培养和储备一批金融人才。
金鼎产融控股系四川国资旗下大型国有金融控股平台,无疑系省内最具优势的互联网金融平台。公司成立于2013年3月1日,注册资本20亿元,是公司二股东四川水电投资集团与四川发展有限公司旗下基金共同投资的大型国有金融控股公司,是面向全省的中小企业综合性金融服务平台。截止14年9月份,该公司已具备总资产规模75.56亿元,净资产规模42.57亿元,净利润2.66亿元。
公司14年由于云南昭通水电项目大幅计提减值导致亏损,15年期待大额保险理赔金冲回。
公司14年业绩快报已经披露14年亏损1.4-2.4亿元,我们认为公司减值计提已经较为充分,公司近期发布云南昭通爱众发电受地震影响申请保险理赔的仲裁公告,保险金额5.07亿元,目前公司已经认定的超过3.6亿元补偿金额,我们认为公司依法理应获得赔偿只是金额尚待确定,15年如若理赔成功公司将获得较大额度的减值冲回。
14年业绩预告(亏1.4-2.4亿元之间),我们预计其中昭通水电站受地震影响一次性减值计提在3亿元左右,公司14年正常净利润在1.1亿元左右,鉴于公司亏损金额尚不确定,我们暂不做业绩预测调整。如果不考虑电改和注入以及计提减值,我们预计公司14-16年EPS分别为0.15、0.22和0.25,考虑到公司作为四川国资旗下唯一综合公用资本平台,四川能投集团旗下唯一能源上市平台,有望受益互联网金融、国企改革,并全面受益电改,我们推荐以来公司在电力板块中表现优异,鉴于“互联网+”主题催化、四川省国企改革及电力体制改革预期较浓,我们给予公司5.5倍PB,上调目标价至12元/股(原先为9.3),重申“买入”评级。
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