双汇发展:四季度改善,肉制品结构调整及全球成本优势显现
投资要点:
事件:公司公布2015年报,全年实现收入447亿,同比下降2.2%,归母净利润42.56亿,同比增长5.34%,EPS为1.29元,符合我们的预期.经营性现金流净额57.7亿,同比增长22%;单四季度收入125亿,同比略降0.4%,归母净利润11.36亿,同比增长30%,利润分配方案10派12.5元(含税)。
盈利预测与投资建议:维持预测16-17年EPS为1.35、1.47、1.58元,同比增长5%/9%/7%,对应16-18年PE为16/14/13倍,维持增持评级.股息率5.5%,从估值和分红角度都具备一定吸引力,建议增持,目标价25元。公司的优势是发挥国际成本优势,平滑国内猪价上涨对成本的不利影响,15年毛利率逆势提升。产品端,公司去年下半年起加快推广肉制品新品,以美式低温肉为主,加快结构调整,从渠道渗透率看,短期还有持续增长空间。综合看,我们判断今年公司收入利润均有望保持5-10%的稳定增长,其中收入端屠宰业务由猪价上涨因素,利润端主要是肉制品结构调整和进口成本协同的保证。
四季度环比改善肉制品发货量同比增长屠宰降幅收窄。公司15年生产肉制品159万吨,同比下降5.9%,屠宰生猪1239万头,同比下降17.5%。单四季度屠宰量为341万头,同比下降10%,降幅较三季度收窄12pct,单四季度肉制品销量41万吨,同比增长1%,三季度同降7%。肉制品和屠宰量四季度均有所改善,特别是肉制品销量同比由负转正,我们判断主要是四季度大力推新品有关,包括西式产品、餐饮产品、休闲食品、中式工业化产品等五类,目前重点推广高端美式产品。从推广进度看,到一季度全国50个重点城市3000多家卖场已进驻产品,预计二季度会启动大城市的高端便利店,以及通过快餐公司配餐公司进入餐饮渠道,配合新品的电视及户外广告已经投放,未来渠道渗透率提升将保证肉制品销量增长。
发挥中美成本协同效应毛利率同比提升。2015年国内猪价处于上涨周期,单四季度生猪价格平均上涨近20%。而公司全年综合毛利率20.8%,同比提高0.8pct。其中屠宰毛利率7.3%下降2.3pct,猪价上涨周期对屠宰企业盈利往往不利,高温肉毛利率31.8%,同比提高3.4pct,低温肉毛利率30.9%,同比提高6.6pct。肉制品特别是低温肉毛利率大幅提升,主要是进口肉大幅增长,使吨成本下降,我们估计,15年公司进口肉约16万吨,14年约7万吨。测算15年高低温肉制品吨成本分别下降7%和16%,使肉制品毛利率明显提升。费率稳中有降,管理费率和销售费率同比略降0.1和0.3pct。在毛利率的带动下,净利率同比提高0.7pct达到9.5%。
股价表现的催化剂:肉制品销量超预期,猪价下降。
核心假设风险:成本持续上涨,食品安全事件。
不惧行情！跟着主力这样吃肉！
徐工机械:混改步伐加速,传统业务企稳
国企混改提速,预计将引进战投资本运作。
徐州国资委高度重视徐工集团混改,预计2016年徐工混改有望提速。根据国企改革顶层设计方案,徐工预计将走商业类国企混改路径,通过引入战投、国有参股、整体上市、员工持股等混改方案来提升公司管理效率、提升盈利水平。
目前徐工集团持有徐工机械（000425）42%的股权,徐工集团董事长王民提及改制:预期将国有控股降到25%左右,假设通过增发引进战投,则预计将增发150亿元,预计将有众多战投细分这些股份,同时管理层和技术骨干通过员工持股计划参股的可能性较大,预计资金将用于多元化和资本运作。
600亿元大额授信预计将为后续资本运作保驾护航。
公司向金融机构申请授信600亿元。我们认为,徐工的混合所有制改革开始全面加速,预计大额授信将为公司后续资本运作保驾护航。
工程机械行业仍处于缓慢出清,起重机械有望企稳。
工程机械行业仍在底部出清过程中,公司收入主要为起重机械,受益铁路等基建投资保持平稳,预计2016年有望企稳。一带一路国家战略有望加速公司业务复苏。
公司已借助徐工投资为平台,未来持续寻找外延扩张机会。
近年公司持续积极转型,公司2011年起,分别出资2亿元,5亿元,10亿元增资徐工投资对外投资参股,持续加码资本运作的力度。预计未来,公司将在徐工投资的平台上,积极寻找标的企业,完善产业链布局。另一方面,2015年7月,公司收购徐工信息,正式进军“互联网+”,向服务型制造业转型升级。
盈利预测与投资建议。
公司PB为1.2倍,目前估值水平反应悲观预期。从多方面公开信息可以判断公司混改将加速、混改力度将空前。建议密切关注公司混改进展。我们预计公司2015-2017年的EPS为0.01,0.12,0.14元,对应PE292/31/26X。首次覆盖,给予“增持”评级。假设公司混改成功,给予1.8倍PB估值水平,目标价5.5元。
风险提示。
混改重组进程慢于预期、行业景气度回升缓慢
通达股份:传统主业利润稳定增长,持续推进军工产业
事件:
2016年3月25日,公司发布2015年年报。其中,营业收入12.4亿元,同比增长71.24%,归母净利润5796万,同比增长23.63%%。以资本公积金向全体股东每10股转增20股。
点评:
1、 传统主业发力,带动15年收入、利润快速增长。15年电网订单大幅增加,持续看好传统主业。
公司传统主业为钢芯铝绞线、铝包钢绞线等线缆类材料,2015年,传统主业收入9.84亿,同比增长66%,带动收入、利润快速增长。
电网类企业是公司第一大收入来源。2015年,国网电网建设计划投资4202亿,实际投资4521万元,实际投资同增17%。国网计划2016年电网建设投资4390亿元,比2015年初计划投资增长4.5%。
当前,我国共11个特高压在建,远超去年同期;而且,国网明确2016年加快推进特高压建设,力争“三交三直”工程在上半年核准、“两交四直”工程在下半年核准。考虑到20-24个月建设期,预计这些特高压工程订单主要于今明年贡献利润。我们认为,公司作为特高压核心供货单位,将持续取得大额订单。
2014年,配网全国投资约2000亿,15年8月底,能源局明确15年全国投资3000亿,“十三五”期间累计投资不低于1.7万亿元。2015年9月份以后,国网持续加大配网招标,预计公司2016年及以后将持续受益。
按照公司发布的中标公告,2015年公司累计中标国网订单超过5亿元,远超14年公告的国网订单1.60亿元。我们预计,公司后期的电网订单、收入、利润将大幅增加。
铁路总公司及旗下公司是公司第二大收入来源。公司的电气化铁路用接触线和承力索产品在取得 160km/h 及以下产品生产资质的基础上,又取得200km/h 产品的生产资质。我们认为,公司产品打开铁路高端市场后,订单有望出现较大幅度增长。
2、 拟收购成都航飞航空机械设备制造有限公司,跨入军工领域;有望将军工产业打造为第二支柱产业。
2015年11月20日,公司与成都航飞股东签署《股权转让框架协议书》,拟以暂定人民币 2.9亿元现金收购成都航飞100%股权。2016年3月23日,董事会审议通过了《关于收购成都航飞航空机械设备制造有限公司股权的议案》,同意公司以自有资金人民币29,000.00万元收购成都航飞100%股权。
成都航飞在航空精密零件制造、航空非标产品制造、工装及模具设计制造等领域具有一定的技术储备和经营业绩,作为中航联盟首批加盟企业,在今后的民用航空领域具有较强的市场竞争力。成都航飞制造的航空零部件和工装应用于多型歼击机、教练机、大型运输机、无人机、导弹及其相应生产单位。
公司创造性地使用新型工艺方法解决了钛合金复杂曲面结构的加工难题,在钛合金数控加工及配套服务能力优势明显,在行业内具有极强的竞争力,毛利率将处于行业领先。公司另有部分精密医疗器械核心部件的制造能力。成都航飞目前已建立并通过了ISO9001质量管理体系、GJB 新时代武器装备质量体系及GJB 天一正军标质量体系认证;具备武器装备科研生产单位三级保密资格。
成都航飞承诺2016-2018年税后净利润(扣除非经常性损益的税后利润加上政府的补贴和奖励之和)分别为2000万、2600万、3380万元。公司将按照税后净利润是否达标,分期支付转让价款。公司约定将三年经审计累计净利润超出该三年累计承诺净利润部分的50%奖励给目标公司高级管理人员团队,这有助于提高管理团队的积极性,推动成都航飞业绩的增长。
成都航飞第一大股东任健自愿承诺于其分期获得公司后续支付的65%款项时,以不低于其税后总得的60%的现金(即6960万元)获得、持有公司股票(参加股权激励计划、员工持股计划、认购非公开发行、大宗交易、二级市场直接购买等方式),体现了其对公司及军工业务未来发展的信心。
本次交易符合国家“航空工业发展战略”,将公司的业务范围拓展至航空零部件加工制造领域,丰富了公司产品种类,有利于提升公司整体盈利能力,提高公司综合竞争力。
公司明确积极推进外延拓展,我们认为,公司完成本次收购后,有望继续积极推进军工领域的业务,全面支持标的公司在军用航空领域和民用航空领域的发展。
3、 股票激励计划解锁条件较高,公司主营业务收入和利润稳步增长。
2015年10月30日,公司限制性股票首次授予部分完成授予,公司向60名激励对象授予限制性股票数量292.4万股,授予价格为每股 9.85元,获得资金2880.14万元。预留授予部分调整为32万股。根据解锁条件,以2014年净利润为基数,2015年-2017年净利润增长不低于25%、60%、80%。我们认为,解锁条件较高,股票激励计划的实施将有效调动公司高管及员工的积极性。4、 积极介入金融领域,外延式发展有望将成为公司重要发展方向;大股东增持均价20.38元/股。
公司积极介入金融领域,已投资控股洛阳万富小额贷款股份有限公司和郑州万富小额贷款有限公司,从事小额贷款业务,2015年投资9000万元设立深圳市国能通达投资管理企业(合伙企业),占90%的权益份额,开展投资兴办实业、投资管理和投资咨询等业务。这些投资是公司跨入金融投资领域的有益尝试,有利于公司合理利用闲置资金,为公司发展增添了新的动力,并有助于公司抓住金融改革所带来的发展机遇,实现业务的多元化。
我们预计,外延式发展将成为公司未来的重要发展方向。
2015年7-8月,公司实际控制人史万福先生与马红菊女士出资6600.09万元,增持323.776万股,平均成本20.38元/股,占总股本2.32%。
5、 盈利预测与评级。
公司积极进军军工领域,打造第二支柱产业;大幅受益特高压、配网、铁路建设;股票激励计划要求较高;积极介入金融领域,外延式发展有望将成为公司重要发展方向。预计公司2016-2018年EPS 分别为0.69元、0.98元、1.2元,对应估值分别为61倍、43倍、36倍,维持“增持”评级。
6、 风险提示。
并购存在不确定性;电网、铁路投资不达预期;公司中标不达预期
上实发展:改革砥砺前行,整合迫在眉睫
业绩符合预期。2015年公司收购了同一控制下合并企业上海上投控股有限公司100%股权公司因此对2014年报表进行了追溯调整,2015年实现营业收入66.2亿元同比+9.3%,归母净利润5.2亿元同比-43.5%,符合预期(此前预计5.12亿元)利润大幅下滑主要是非经常损益的减少,2014年公司处置上海丰启置业有限公司51%股权取得约7亿元的收益,扣非后2015年净利润2.3亿元同比仅下滑8.9%。年内公司收购的龙创节能实现扣非净利润5953万元,较业绩承诺超出153万元。公司项目主要分布在环上海,显著受益长三角区域房地产市场的量价齐升,2015年销售面积达25.8万方,同比增8%。15年结转的项目主要是青岛国际啤酒城、成都海上海、湖州海上湾、上海海上纳缇、上海海上湾、天津华亭佳园和华亭丽园、上海长宁八八中心、上海北竿山国际艺术中心等,营业收入66.0亿元同比增9.5%,毛利率34.8%比上年增加6.4个百分点。公司账面预收款20.73亿元,同比增262%,对2016年业绩锁定性增强。2016年公司计划力争实现营业收入55亿元。
战略聚焦上海、聚焦华东,在手项目储备较为丰厚。公司坚持以上海为核心,向长三角、华东地区辐射,当前公司在开发项目主要位于长三角区域,在重庆、成都、天津、青岛等重要区域发展中心也分别有部分项目。现有项目可售建面约74万方,其中24万方位于上海;储备项目82万方,按权益计算建面59万方其中上海15万方、湖州32万方、杭州和重庆各6万方。15年成功竞得重庆市北碚区A72-4/03地块、湖州吴兴区东部新区HD35-2E、BLD35-2地块及上海虹口区北外滩HK324-01号地块等项目新增权益储备建面44万方,超过售出面积,土地款约41亿元。值得一提的是北外滩商办用地项目,占地2.3万方、规划建面12.7万方,公司以32.6亿元竞得,楼面价约2.6万元/平米相对不贵,公司拟打造文化地产。
负债率有所提升创新融资破局。截至2015年底资产负债率80%、净负债率137%,较上年均有提升。但账面货币资金54亿元,完全覆盖短债。15年首次实现股权融资突破,向7名对象非公开发行3.355亿股募资39.02亿元,并以此收购上海上投控股100%股权及上海龙创节能61.48%股份,进一步优化了股权结构、解决了同业竞争、并提升了主营能力和提速了新产业布局。2015年3月以4.92%的利率发行人民币10亿元的第一期公司债券(3+2年期);6月以4.95%的利率发行人民币10亿元的第一期中期票据(3年期)融资成本降至5.63%保持行业优势。
16年3月再次以3.23%的利率发行10亿元5年期公司债,融资成本再降低。
“产业X+地产”的运作模式起步,深化多元布局开拓发展空间。在夯实地产主业的基础上,围绕健康养老、节能环保、智慧城市、共享经济等行业产业链纵深积极培育、布局新兴产业投资,推进地产产业与新兴产业实现跨界深度融合。公司联合柯罗尼新扬子基金成立“帷迦科技”打造WE+(众创空间)赢得良好开局,精准布点北上杭苏等6个城市,有望通过内生及外延迅速扩张规模。投资的誉德动力实现新三板上市,又战略投资上海众鑫建筑设计研究院着手建立上实BIM中心,并收购及增资龙创节能,系统介入智慧建筑及智慧家居领域。公司强势已介入大型东滩长者社区开发,该项目位于崇明东滩,规划建面近100万方,供上万老人养老居住,在养老供需矛盾突出的以上海为核心的长三角经济圈大有可为。
上海国企改革的先行者,地产业务整合迫在眉睫。大股东上实集团属上海国资委实际控制,以医药、基建、房地产和消费品四大产业为主体的大型综合性企业集团。
旗下房地产业务有两块,上实发展（600748）及上实城开(0563.HK)集团承诺2017年中要解决完上实发展与上实城开的同业竞争问题。我们认为仅剩1年多点的时间给集团解决上述问题,时间短任务重,整合迫在眉睫。截止15年3季度上实城开可开发项目22个分布于国内12个城市,可售建面约700万方(权益建面约500万方),超过上实发展未售货值的2倍。上实城开还拥有64万方投资物业,主要分布于京沪深圳等核心城市。沪市资产定价明显优于港市,上实发展在整合中主导地位更加突出,若整合顺利,上实发展地产业务年营收可达百亿,规模优势突出,资源分配也更加平衡,对业绩的推动也将更显著。
在国企改革的大背景下随集团承诺的在17年中完全解决同业竞争问题值得期待,“产业X+地产”运作模式起步,积极培育创新产业并轻资产化,为盈利和估值提升带来更好的空间。公司资产合理估值14.63元/股,当前股价下有估值保底,上有“产业X+地产”运作模式提升,外有集团优质资源整合预期,6-12个月合理目标价16元,再次“强烈推荐”,16-18年EPS0.44/0.51/0.58元,对应当前股价PE24/21/18倍。
风险提示:集团资源整合不及预期;创新业务回报周期长;宏观经济形势不及预期。
华策影视:爆品全网剧以及电影板块将成为2016年新看点
业绩符合市场及我们预期。2015年公司实现营业收入26.5亿元,同比增长38.7%;实现归属于上市公司股东的净利润4.8亿元,同比增长21.9%;对应全面摊薄EPS0.44元,符合市场及我们预期(我们预计2015年归属于母公司净利润为4.8亿元)。2015年利润分配方案为每10股派发现金股利0.44元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增6股。同时公司发布一季度业绩预告,预计归属母公司净利润为1.1亿元-1.2亿元,同比上涨30%-50%,一季报上涨主要源于系公司全网剧投资销售规模不断扩大,新上映电影取得良好票房,综艺节目《谁是大歌神》播出取得良好收视率,相应收入和净利润增加。1季度归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为1.0-1.1亿元,同比增长24.0%-44.8%。
毛利率有所下滑,三费费率保持相对稳定水平。15年公司综合毛利率同比下降3.2%至37.2%,毛利率的下滑主要有两点:一是公司电视剧业务积极向互联网新媒体渠道转型过渡期带来的毛利率下滑,二是公司收入结构呈现出显著变化,高毛利率的电视剧占总体收入的比例从 2014年的 90.5%下降至 73.6%。销售费用和财务费用分别增长2.4%、1.2%至9.3%和1.9%,销售费用率的提升主要源于公司加大了对电影板块的布局,管理费用下降3.1%至5.7%,三费费率保持相对较为稳定水平。
电视剧业务精品倍出,IP 变现手段丰富将持续为公司带来高增长。2015年电视剧板块实现营业收入19.6亿元,增长12.7%,毛利率下降2.7%至36.9%。2013年收购的克顿传媒极大补充了公司电视剧制作能力,其在2015年初推出的《何以笙箫默》在江苏卫视、东方卫视收视率合计超过2%,网络点击率超过123亿次。公司全面出击网罗优质 IP 作品和作者,累计采购IP 数量超过 50个,其中包括《遮天》、《极品家丁》、《创业时代》、《夏至未至》等业内顶级 IP,将为2016年业绩增长打下坚实基础。
电影业务以发行为龙头制作为核心,2016年票房目标20亿。2015年电影销售板块实现营业收入3.1亿元,同比增长907.2%,毛利率大幅增长15.3%至31.5%。公司全年制作和发行多部优质影片如《我的少女时代》、《破风》、《小时代4》等10部电影,实现超17亿票房。华策影视（300133）以发行为龙头、制作为核心,与其他影视类公司采取不同策略,目前看来效果良好。近年来中国电影市场复合增长率超过40%,2015年已突破440亿元,坚持“内容为王”把业务延伸至电影产业可帮助公司产生新的利润增长点l 综艺节目爆款不断,引入海外优秀模式继续拓展栏目IP。2015年综艺节目影业收入1.8亿元,毛利率24.4%。2015年公司入股中喜合力,随后重磅推出的综艺节目《挑战者联盟》平均收视率高达2.2%,同时段节目排名第一。除此以外,多项欧美节目IP 处于研发阶段,包括韩国旅游真人秀节目《新两天一夜》、英国 All3media 的真实娱乐评论节目《Goggle box》、英国 ITV 的明星滑冰竞技节目《Dancing on Ice》等。栏目IP 的变现能力已被各家影视公司所重视:《奔跑吧兄弟》改编成电影后收获票房4.4亿元,湖南卫视《爸爸哪儿》改编成系列电影后收获超8亿元票房。未来公司或模仿这类优秀综艺节目将旗下优质栏目IP 打造成电影、手游,挖掘IP 的变现能力。
2016年IP 储备集中爆发,通过5个“全新”战略进一步落地“SIP+X”。公司打造基于电视剧+网剧+电影+游戏于一体化为泛娱乐价值轴心,全方位链接并激发“X”种产业方向与全新消费场景。(1)2016年公司将推出《锦绣未央》、《微微一笑很倾城》、《翻译官》等多部电视剧,其中《锦绣未央》、《微微一笑很倾城》背靠小说IP,收视率或超《花千骨》;(2)2016年制作发行的电影将达14-20部,近期参投万达影视更是提升了公司在制作和发行方面的实力;(3)2016年计划制作9档左右各类型综艺节目。3月6日浙江卫视首播了华策联合多家传媒平台共同打造的《谁是大歌神》,平均收视率已超1%,预计未来将延续良好势头;(4)投资O2O 旅游领军企业景域文化布局实景娱乐,进军“X”产业;(5)5个“全新”战略旨在通过内容发掘新商业模式,未来将参与金融、电子商务等多领域。
维持盈利预测不变,重申“买入”评级。我们维持盈利预测不变,预计2016-17年EPS 分别为0.64、0.83元/股,预计2018年EPS 为1.06元/股,对应2016-18年PE 分别为41、31和24倍,我们看好公司在内容端的绝对优势以及爆款IP和外延式并购带来的催化,维持“买入”评级。
天健集团:深圳国资改革标兵,兼具深圳填海和地下管廊建设
事件。公司公布2015年年报。
2015年,受建筑业务和结转增加推动,公司营收略增加19%,受投资收益减少影响,报告期内公司净利润下滑6.8%。公司2015年年报披露:施工建设方面,2015年,公司施工项目市场拓展金额38亿元。在建工程63项,合同金额92.51亿元。房地产开发方面,2015年,公司在售楼盘8个,在建项目7个。商业运营方面,2015年,公司房地产可租面积17.85万平。物业管理方面,2015年,公司物业管理业务实现营业收入17933万元,同比增长17%,年底在管物业面积757万平。
异地扩张正式开启,多元化投资有序推进。2015年6月,公司获得上海浦东权益建面2.41万平的地块。7月,公司通过参股前海光大介入医疗健康产业。
7月,公司子公司收购广西华珏投资发展有限公司的60%股权。9月,公司收购漕河泾奉贤公司40%股权,对应获得10万平的权益工业科研设计用地。
2016年1月,公司参股45%中交天健公司,从事围填海和基础设施投资建设运营。7月,公司《福田区莲花街道天健工业片区城市更新单元规划》获得通过。7月,公司因实施2014年度利润分配而调整发行价和发行股数。10月,公司参股7.14%的公司在深圳获得19.9万平土地。2016年3月,公司联合巴士集团共同推进深圳场站综合立体开发。2016年3月,公司与深圳市住建局展开全面合作。2016年,公司2016年度计划投资795516万元。
投资建议。国企改革标的,具备“深圳填海和地下管廊建设”概念,维持“买入”评级。公司是深圳国资委控股下的,主营建筑施工、房地产开发和商业运营一体化的城市综合运营商。其中建筑施工业务拥有总承包特级资质;房地产业务集中在深圳、长沙、南宁、广州等地。近期,公司收购粤通公司延伸市政产业链,借助达实智能（002421）提升智慧城市建设能力,定增引入多家创投企业,实现管理层持股。目前,深圳国资委实际控制公司36.35%,公司有望成为深圳国资委旗下的主要地产上市整合平台。此外,公司在市政施工和基建方面区域优势明显。一旦深圳启动填海或者地下管廊建设,公司均有望介入。
我们预计公司2016、2017年全面摊薄EPS分别是0.59和0.75元,对应RNAV是19.0元。截至3月30日,公司收盘于13.98元,对应动态市盈率分别为23.7倍和18.6倍。考虑到公司有望受益于深圳国资改革,我们以RNAV,即19.0元作为目标价,维持公司“买入”评级。
风险提示:行业面临加息和政策调控两大风险。
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