贷款123续借问题（保单贷款还了还能贷吗）

伊利股份2022年报深读⑦：公司赚到真金白银，开启新一轮蛮牛冲击，下面是价投书房成长的小巴给大家的分享，一起来看看。

贷款123续借问题

今天继续进行财报的实战，本篇为《2022年伊利股份年报》之七。

再次提醒，本系列内容主要以我对财报的学习和感悟为主，由于鄙人才疏学浅，文章中的疏漏和浅薄在所难免，请诸君且看共学，美哉！

前文回顾：效益稳定，效率下降

伊利股份利润表：聚焦主业，销售费用高，应收账款坏账减值&存货和商誉减值损失增长速度快，每年均有固定政府补助。

1、效率稳定：毛利率下滑较大，四费降低，营业利润稳定。

2、效率下降：应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率全部下滑。

上期文章答疑：暂无

《认知觉醒》里说过：最快的成长一是保持输出，二是依据输出后的反馈进行修正，不论是正反馈还是负反馈。

由于小巴的公众号没有留言展示功能，大家若有任何疑问，可随时留言我，我看到后会及时回复。

上期利润表科目较简单，大家基本无疑问，我们直接进入现金流的分析。

现金流量表是对货币资金科目下“现金及现金等价物”变化的展开，其主要目的是展示企业账面现金及现金等价物来龙去脉的一张表。

现金活动分类：经营现金流、投资现金流、筹资现金流。

伊利股份经营现金流表：经营稳健，赚到的都是真金白银

经营现金流：企业现金流的重心所在，其中关键科目有“销售商品、提供劳务收到的现金”和“经营活动现金流量净额”。

1、2022年经营现金流量表概览：流入金额1378亿，同比增长11%，流出金额1244亿，同比增长14%。经营现金流出增速高于流入，最后经营现金流净额为134亿，相比去年下滑14%。

现金流量表的各个科目都很直白，只看科目标题就大概知道什么意思了，我们就不展开各科目讲解了，我们直接进入干货分析。

2、销售商品、提供劳务收到的现金：优秀的公司，销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入一般≥1，越大越好，且要持续多年大于1，说明公司销售的绝大部分款项收到了。

近十年伊利股份经营收到的现金均大于营业收入，且（销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入）指数平均值为112%，这点说明公司绝大部分销售款项都收到了，这也证明了伊利股份在产业链上的强势地位。

但近三年该指数比例降低至108-110%，有一定下滑，但好在下降幅度很小，可暂时作为观察项，不构成利空。

小巴在这里也说一下看财报的一点小技巧，小巴在前期分析资产表时，说过伊利股份的存货增加、应收账款增加，可能会带来经营现金流的变差，在此就得到了完美的印证，也再次证明了三张表之间是有关联的。

3、经营活动现金流量净额：优秀的公司大多具备以下特征，一是经营活动现金流量净额需＞0，且大于折旧摊销，越大越好；二是经营活动现金流量净额要≥净利润，越大越好，且要持续多年大于净利润，说明公司净利润全部或大部分变成了真的现金。

我们这里重点看下第二点经营现金流净额/净利润的比值，第一点感兴趣的小伙伴可自行计算下。

近十年伊利股份经营现金流净额基本都大于净利润，且经营现金流净额/净利润指数平均值为150%，说明公司是真的赚到了真金白银，而不是纸面利润。

4、伊利股份经营现金流小结：经营稳健，收到真金白银

销售商品、提供劳务收到的现金：近十年（销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入）指数平均值为112%，近三年该指数比例降低至108-110%，公司绝大部分销售款项都收到了。

经营活动现金流量净额：近十年（经营现金流净额/净利润）指数平均值为150%，公司赚到了真金白银。

伊利股份投资现金流表：高速扩张，资金已渐显捉襟见肘

投资现金流：剔除期间滚动到期和购买短期理财产品累计数对投资活动现金流的干扰后，可依据投资活动现金净流量将企业分为收缩和扩张两类。

1、2022年投资现金流量表概览：流入金额15亿，金额较小；流出金额210亿，同比增长156%。投资现金流出金额远高于流入，最后投资现金流净额为-195亿，相比去年增长150%。

2、经营现金流类型：

收缩型现金流：流入>流出，表明企业正在收缩或者扩张速度放缓。

扩张型现金流：流入<流出，表明企业正在扩张。

近十年伊利股份处于持续扩张，十年间平均投资现金流出为87亿，平均投资现金流净额为69亿。

从2018年起，投资流出更是明显增大，近5年平均投资现金流出为116亿，其中2022年更是达到峰值，达到210亿左右的天量级。

伊利近5年的投资和并购金额明显增多，但其收入、净利润的增幅却未明显增长，基于此，小巴建议谨慎对待伊利的项目投资前景，后续要结合伊利的重大投资项目判断其投资收益率、是否存在盲目扩张。

3、经营现金流能否支持投资现金流：结合投资现金流净额和经营现金流净额，小巴自己喜欢用（投资现金流净额/经营现金流净额）指数来分析，用来判断公司能否依靠内生经营支持投资扩张

（投资现金流净额/经营现金流净额）指数，近十年该指数平均值为73%，近5年达到了94%，小巴感觉比例略高了点。目前现状来看，伊利股份的内生增长用来支持扩张已显一定吃力。

究竟近些年伊利股份的资产扩张步伐明显加快，原因是何，又投资向哪些领域，其前景如何，需要我们重点关注。

4、伊利股份投资现金流小结：持续扩张，已渐显捉襟见肘

投资现金流类型：扩张型，近5年平均投资现金流出为116亿，其中2022年更是达到峰值，达到210亿左右的天量级。

投资现金流能否支持投资现金流：（投资现金流净额/经营现金流净额）指数，已达到73%-94%，伊利股份的内生增长用来支持扩张已显一定吃力。

伊利股份筹资现金流表：短债长投、筹资金额大增

筹资现金流：按照股权和债权进行区分，可分为权益性筹资和债务类筹资。

1、2022年筹资现金流量表概览：流入金额2457亿，同比增长76%；流出金额2370亿，同比增长85%。筹资现金流净额为88亿，相比去年的下滑27%。

2、权益性筹资：发行带有股权性质的金融产品融资，如增发股票、发行可转债或优先股。近十年伊利主要在2013年、2021年两次吸收投资，金额分别为61亿、123亿。

债务类筹资：贷款或发行债券等，主要关注发行的债务的利率，判断公司获取筹资的利率是否合理，以判断公司对资金的饥渴程度。近3年伊利主要以债务类筹资为主，主要是银行短期贷款的不断续借。

近十年伊利股份的筹资现金流净额平均值为+8亿，但2021年、2022年金额达到了+119亿、+88亿，若剔除近两年数据，伊利的筹资现金流是-16亿。

2013-2019年伊利股份的筹资现金流入和流出金额最多百亿级，近3年已冲到2000亿+。主要原因在前期负债表里详细讲过，伊利管理层近几年喜欢上了银行的短期借款，短期借款高而长期借款低，存在比较明显的短债长投现象。

伊利股份近3年明显短债长投，近2年明显加大筹资力度，这也与前面分析过的伊利股份的内生增长现金流难以覆盖对外投资现金流相一致。基于此，小巴的建议还是同上，谨慎对待伊利的项目投资前景。

小巴在这里忍不住在自夸下，在前期分析资产表时，说过2018年伊利股份的固定资产持续高增加，已经存在缺钱的情况。这些都在这里得到了互相验证。

3、伊利股份筹资现金流小结：短债长投、筹资金额大增

筹资现金流类型：伊利股份近十年有两次权益性筹资，金额分别为61亿、123亿。近3年以债务类筹资为主，主要是银行短期贷款的不断续借。

筹资现金流类型：由于经营现金流支持投资现金流已逐渐捉襟见肘，伊利股份只能在筹资现金流发力，近两年对外筹资金额净额已达到了+119亿、+88亿。

伊利股份的现金流肖像：前期优质奶牛型、目前转为蛮牛型

按照经营现金流净额、投资现金流净额、筹资现金流净额的流入和流出，其中用“+”表示现金流入，用“-”表示现金流出，可进行排列组合将企业分为八类。

我们来看一下伊利股份属于哪一类。

1、初期奶牛型：2013-2020年伊利股份经营现金流净额+、投资现金流净额-、筹资现金流净额-，妥妥的奶牛型。

经+ 投- 筹- ：奶牛型，公司经营赚钱、对外投资、正在还债或回报股东，重点可持续性，主要看经营净流入>投资净流出+筹资净流出（不包含分红），譬如贵州茅台，就是一头纯种优质成长奶牛。

2013-2020年伊利股份公司的经营净额均值为+80亿，投资净额均值为-52亿，筹资净额均值为-16亿。

伊利股份的经营净流入80亿>投资净流出52亿+筹资净流出16亿，是与贵州茅台一个类型的纯种优质成长奶牛。

2、目前蛮牛型：2021-2022年伊利股份经营现金流净额+、投资现金流净额-、筹资现金流净额+，由优质奶牛型转变为蛮牛型。

经+ 投- 筹+：蛮牛型，公司经营赚钱、对外投资、又要借钱，企业的扩张之心急切，重点关注公司的投资项目前景、资金支持扩张的时间和力度。

2021-2022年伊利股份公司的经营净额均值为+145亿，投资净额均值为-137亿，筹资净额均值为+104亿。

伊利股份的经营净流入145亿仅勉强维持投资净流出137亿，需要依靠筹资净流入才能维持住扩张。

3、伊利股份历年投资项目金额：2020-2023年伊利股份计划投资金额分别为227亿、183亿、148亿、87亿，持续处于高位。

2020年：年报原文—根据公司 2020 年度经营方针和投资计划，公司本年度在主导产业项目及其支持性项目上计划投资 226.92 亿元，所需资金拟通过公司自筹、银行贷款及其他融资等方式解决。

2021年：年报原文—根据公司 2021 年度经营方针和投资计划，公司本年度在主导产业项目及其支持性项目上计划投资 183.37 亿元，所需资金拟通过公司自筹、银行贷款及其他融资方式解决。

2022年：年报原文—根据公司 2022 年度经营方针和投资计划，公司本年度在主导产业项目及其支持性项目上计划投资 148.02 亿元，所需资金拟通过公司自筹、银行贷款及其他融资方式解决。

2023年：年报原文—根据公司 2023 年度经营方针和投资计划，公司本年度在主导产业项目及其支持性项目上计划投资 87.30 亿元，所需资金拟通过公司自筹、银行贷款及其他融资方式解决。

我们重点看下伊利股份的2023年投资计划，5月10日，伊利股份发布公告，披露了2023年度经营方针与投资计划。

其中，液态奶项目拟投资约24.87亿元；奶粉项目11.41亿元；酸奶项目8099.47万元；冷饮项目18.98亿元；综合性拓展项目31.22亿元。

综合性拓展项目具体包含大健康食品领域的业务拓展、产业并购、国际化项目推进、集团数智化技术体系建设、人工智能服务平台打造等项目。

从以上可以看出，公司2023年的发力点在常温白奶、成人营养品、冷饮、奶酪等细分领域，大都是围绕主业来做的。我们后续更多的还是跟进其效益和效率。

4、伊利股份现金流肖像小结：优质奶牛转为蛮牛

伊利股份企业现金流肖像：2013-2020年为优质奶牛型，2021-2022年为蛮牛型。

伊利股份历年投资项目金额：2020-2023年伊利股份计划投资金额分别为227亿、183亿、148亿、87亿，投资围绕主业。

伊利股份现金流小结：经营稳健，蛮牛冲击

经营稳健：近十年来，销售商品、提供劳务收到的现金大于营业收入，经营活动现金流量净额远大于净利润，公司经营稳健、产业链上地位稳固。

蛮牛冲击：近几年，伊利股份投资现金流出远大于投资现金流入，处于扩张期，且经营现金流净额已难以支持扩张，公司由此开启大额筹资现金流入。伊利股份由奶牛型转为蛮牛型。

待关注：伊利股份营收已处于国内乳业第一，但依然在2020-2023年投资金额达227亿、183亿、148亿、87亿，且投资围绕主业，我们需关注投资产生的效率和效益，能否进一步扩大其营收、利润和产业地位。

下期预告：财报的收尾环节，管理层的汇报

这期字数为4600+，下期将进入财报的收尾环节，将会针对“管理层的讨论与分析”进行小巴的解读，里面其实也是隐藏有很多干货。

随着进展到现在，伊利股份的年报分析已经有几万字了，后续会还有行业分析和伊利估值建议（不是重点），然后就准备下一个公司的分析了。

大家对哪些公司感兴趣，可留言发我，目前已收到一些朋友反馈，后续可能会推出一个投票，依据大家的投票数确定下一家分析的公司。

让我们一起静等下周深度分析。

以上，祝大家愉快。

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保单贷款还了还能贷吗

（此项涉及《最高人民法院关于适用［中华人民共和国民事诉讼法］执行程序若干问题的解释》第三十二条《担保法》第六十三条）

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