文字:陆晓燕·史丹
编号:BMR2004
在众人的关注中，邮储银行(601658。SH；；01658.HK)正式登陆a股。至此，最年轻的国有银行“A+H”两地上市落幕，这也意味着邮储银行彻底完成了“股改、引战、两地上市”三步走的改革进程。尽管采取了很多措施保护股价，但邮储银行(601658。SH)上市首日涨幅不到2%。那么，这家曾经只是保守经营的银行上市后，离真正的商业银行还有多远？
12月10日，邮储银行正式在a股上市。其发行价为5.5元/股，开盘5.6元/股，涨幅1.82%。此后股价一直稳定。截至当天收盘，股价为5.61元/股，仅略高于发行价。至13日收盘，邮储银行股价为5.59元/股，略高于发行价但较前一交易日下跌0.18%。
值得一提的是，邮储银行此次上市有68亿元(即43亿元绿鞋资金和控股股东25亿元增持计划)保驾护航，稳定股价。
因为部分商业银行上市首日表现不佳，现在已全部跌破发行价，直接影响投资者对邮储银行上市后股价走势的信心。
为了稳定股价，邮储银行做了充分的准备:先是联席主承销商自愿承诺锁定，随后推出了“绿鞋”机制。另一控股股东中国邮政集团宣布增持不低于25亿元，以稳定市场信心。
事实上，从业务运营的角度来看，据多家券商透露，目前邮储银行主要网点以量取胜，但利润贡献并不高；其次，虽然负债成本低，但利用效率不高；同时，虽然资产质量优良，但投贷过于保守。
针对盈利能力、收入对净利息收入的依赖、负债端“护城河”利用效率低、资产端信贷投放保守、中间收入规划、个人客户数量被工行赶超、代理网点代理费过高等问题，商学院记者向邮储银行发出采访函。截至记者发稿，尚未收到回复。
零售商业网点数量最多，特色鲜明。
公开资料显示，邮储银行成立于2007年，前身为邮政储蓄，其历史可以追溯到1919年开办邮政储蓄业务。2012年，中国邮政储蓄银行股份有限公司改制为中国邮政储蓄银行股份有限公司，2016年9月，邮储银行在港交所进行h股首次公开发行。2017年8月，邮储银行宣布拟申请a股发行。2019年2月，银监会宣布邮储银行组织类型为“大型国有商业银行”。此后，五家国有银行扩大为六家国有银行。
正是这种历史背景造就了邮储银行独特的“自营+代理”网点分布模式。
其实一般来说，银行网点都是自建的，也就是自建自营的连锁店，不存在代理或者加盟这种情况。但由于邮储银行是在邮政储蓄的基础上成立的，邮储集团相当一部分营业网点成为了邮储银行的代理点，从而邮储银行成为了中国银行业唯一一个既有自营又有代理的混合物理网络体系。
因此，邮储银行成为中国银行业网点最多的银行。截至2019年6月底，邮储银行网点近4万个，而农业银行2.3万个，建设银行1.5万个，中国银行1.06万个，交通银行只有3000个。
同时，邮储银行70%以上的网点都在县以下地区，网点下沉非常深。除了农村信用社和农村商业银行，几乎没有其他银行能与之匹敌。事实上，由于农村信用社和农村商业银行在全国范围内都不是单一法人，邮储银行整体上可以算是网点最广、最深的银行。
网点的广而深的下沉，拥有庞大的零售客户群。还有就是因为植根于县域，网点下沉特征明显，网点主要分布在中西部地区，所以可以充分享受到利率市场化进程中不充分失衡的红利，即拥有稳定、低成本的零售资金来源。
邮储银行在巩固渠道和零售客户方面的优势，造就了其在资产负债结构上的特点:资产端贷款具有定价优势，负债端贷款具有结构优势(存款占比超过95%)。
还是那句话，为什么利润没跟上？
中泰证券研究报告指出，邮储银行的ROA水平在可比银行中处于较低水平。从盈利能力来看，邮储银行的ROA是国有大行中最低的，1H19年累计年化ROA为0.75%，2018年为0.57%，明显低于同期其他五大行1.10%和0.98%的平均水平。中泰证券杜邦分析结果显示，利息净收入和所得税对ROA的贡献高于同业平均水平，而ROA低于行业主要是由于其费用和营业税对利润的消耗，以及手续费净收入低于同业水平的贡献。
收入依赖净利息收入，中间业务基础薄弱。
独特的资产负债结构为邮储银行带来了明显高于同业的息差。但是，净利息收入对利润的贡献过高。
中泰证券认为，从营收结构来看，邮储银行的营收结构更依赖于净利息收入，净利息收入在营收中的占比高于其他五大行的平均水平，也高于农行，这也解释了邮储银行的营收比利率波动更敏感。
中泰证券认为邮储银行业绩增速对市场利率更敏感，增速仍高于农业银行。邮储银行业绩增速与市场利率相关性较高。2017-2018年市场利率上升时，营收增速快速回升，营收保持20%左右的高增长。但当市场利率趋于下行时，其业绩增长差会较行业平均水平收窄。邮储银行业绩相对于市场利率的高弹性，预计来自于其资产投资比例高、负债存款比例高对资本市场利率的高敏感性，以及县域存款集中对负债利率低的敏感性。
从负债结构来看，中泰证券认为，邮储银行在负债端有很深的“护城河”。与农行相比，邮储银行负债端更依赖核心存款，存款长期占有息负债的95%以上，最高1Q18为98%，比农行平均高出10个百分点以上。
事实上，尽管邮储银行负债端成本低，规模巨大。但是，它并没有充分发挥这种优势。贷款占资产比重低，导致资金利用效率低。
国泰君安认为，未来银行资产结构将优化空。邮储银行贷款占比仅为46%，在可比同业中最低。将同业和债券资产转换为信贷资产，有利于抵御资产收益率下行，甚至逆势上涨。
另一方面，邮储银行的资产质量在上市银行中名列前茅，但也从侧面反映出其对资产的投资过于保守，大量低成本负债形同虚设。
中泰证券认为，资产端信贷保守，低成本资金未得到有效应用。邮储银行资产端信贷占比低于同业，不良率明显低于同业。一定程度上反映了其放贷保守，低成本资金没有得到高效利用。未来随着贷款业务能力的提升和资本的有效利用，公司可能会有更大的效率提升空室。
在中泰证券看来，邮储银行成立较晚，中间业务基础薄弱。考虑到邮储银行庞大的客户群，在信用卡、理财、基金代销等领域发展潜力巨大。
此外，从零售客户数量来看，邮储银行2018年末个人客户数量为5.78亿，长期以来一直是国内零售客户数量最多的银行，但在2018年被工行的6.07亿超越，这也反映出邮储银行虽然网点较多，但综合服务仍远远落后于其他大行。
招股书显示，截至2019年6月30日，邮储银行个人客户数为5.89亿户。
此外，虽然邮储银行网点数量最多，但2018年末邮储银行个人存款金额仅为7.1万亿元，明显低于工商银行(9.4万亿元)、农业银行(9.8万亿元)、建设银行(7.8万亿元)，略高于中国银行(6.4万亿元)。这从另一方面说明邮储银行并没有在城市地区拓展其高、中净值零售客户。招股书显示，截至6月末，个人存款总额达79200.46亿元。
国泰君安研究报告指出，除银行卡业务外，邮储银行当期收入贡献较低。资管新规后，资产管理成为银行竞争的新赛道。金融子公司已获批筹建，邮储银行有望利用其庞大的客户群弯道超车新赛道。
网点以量取胜，但利润贡献不高。
独特的代理模式也给邮储银行带来了较高的储蓄代理费，使得手续费高于其他五大行，因此整体盈利弱于其他大行，1H19 ROA低于其他五大行的平均水平。
邮储银行网点虽多，但网点平均资产并不高。为什么网点对利润贡献不大？
代理网点实际上不涉及信贷和公司业务，需要向集团支付一定比例的代理费，因此整体运营效率较低。目前，邮储银行已在6个省份试点代理网点辅助小额贷款业务，并计划在全国推广，有望释放网点潜力。
对此，华泰证券认为，代理网点能为邮储银行带来大量存款，但目前对利润的贡献有限。邮储银行在代理网点吸收的存款需要缴纳储蓄代理费，按照存款期限定价。现行利率从0.2%(5年期定期存款)到2.3%(活期存款)，综合利率(加权平均)上限定为1.5%。如果将储蓄代理费(752.5亿元)计入利息费用，减少的净息差仅高于其他五大行。中间业务以“谁处理收入谁处理”为原则。邮储银行确认收入后，全部转入邮政集团。结算的资金还需要根据DR007或Shibor向集团支付手续费，对邮储银行的收入没有贡献。
中泰证券也持相同观点，其研究报告指出，代理网点巨额代理费导致成本收入比高于行业平均水平。独特的代理业务模式和近4万个网点给邮储银行带来巨大的运营成本。邮储银行1H19成本收入比为50.95%，高于农行(21.4%)，也远高于上市银行平均水平。其中，1H19年储蓄代理费378.2亿元，占营业费用的51.65%。认为短期代理费成本空下降不显著。
华泰证券预测，未来银行“自营+代理”模式有望提高资金使用效率和网点运营效率。
研究报告认为，在网点运营效率方面，邮储银行不直接管理代理网点，运营效率较低。邮储银行只对代理网点负有指导和监督的责任，集团拥有代理网点的设备所有权和人员管理权。因此，邮储银行对代理网点的设备投入和资金支持都比自营网点少，人员配置和培训也不足。随着邮储银行网点发展战略的推进，逐步向智能化转型，网点运营效率有望快速提升。
国泰证券研报指出，邮储银行的成本收入比在可比同业中最高，一方面是代理储蓄费用，另一方面是管理效率低下造成的。随着集约化、智能化转型，邮储银行的成本收入比有望进一步下降。
对于未来，中泰证券认为邮储银行、集团、战略投资者之间的业务协同，通过科技赋能进一步拓展多场景金融应用，值得期待。
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