原始田螺草和飞花
到4月20日，香港银行体系总结余已降至492.3亿港元，为2008年以来的最低水平，多少令市场不安。
自2022年3月美联储启动此轮加息政策以来，美元持续回流，港币汇率走弱。对美元汇率已经接近7.85的弱汇兑保障水平。据相关统计，自2022年5月12日以来，香港金管局已48次入市，共承接2889.54亿港元。
银行间隔夜拆借利率体系余额下降，港元流动性偏紧，导致银行间隔夜拆借利率大幅波动。此外，市场流动性紧张会抑制市场交易，迫使香港加息，对包括疫情在内的多重冲击后的香港经济复苏构成威胁。
港元余额下降，意味着资金外流。应该说，在美联储连续加息的背景下，美元回归是正常的。事实上，这种现象不仅发生在香港，也发生在许多新兴市场，如斯里兰卡和巴基斯坦，这些国家正遭受深刻的国际支付危机。
至于这种美元持续外流的后果，舆论关注的一点是会不会危及香港延续多年的联系汇率制度。
联系汇率制度自1983年开始实施。在联系汇率制度下，发钞银行必须预先向外汇基金支付美元，以换取等值的港元“债务凭证”，才可发行港元现金。银行也可以以7.8的价格将资金换回美元。同时，承担香港经济中央银行角色的香港金融管理局有义务保证港元与美元在7.75至7.85之间的自由兑换。透过严谨、稳定和具透明度的货币发行局制度，港元汇率多年来一直稳定在7.75至7.85港元兑1美元的水平。
联系汇率制度是香港金融体系的基础之一。如果联系汇率受到冲击，将严重影响香港作为全球金融中心之一的地位。
但根据香港金管局4月11日公布的数据，2023年3月底香港官方外汇储备资产为4307亿美元，相当于香港流通货币的5倍多。对比资金外流的速度和香港持有的外汇储备量，理论上香港金管局有实力维持联系汇率制度，联系汇率制度暂时是安全的。
当然，这种简单的对比计算得出的结论是很有误导性的。在基本趋势下，边际变化会导致更多的变化，只要变化达到一定的阈值，系统就可能崩溃。就像一个人失血到一定比例就会有生命危险一样，资金外流会消耗一定比例的香港外汇储备，联系汇率制度的存废就成为必要的选择。香港当局不可能用尽所有外汇储备捍卫联系汇率。
此外，虽然香港当局声称持有4307亿美元的外汇储备，但其流动性的构成并不为外界所知。但显然，这些外汇储备包括持有的美国国债、股票和外国贷款等。，而流动性充足的部分肯定是远远少于4307亿美元的。这里一个值得注意的细节是，2022年7月，央行与香港金管局将货币互换协议升级为常备互换安排，额度上调至9400亿港元。当北京与大多数国家签署的货币互换协议都在沉睡的时候，你为什么不断扩大与香港金管局的互换额度？一方面可以解释为央行向香港离岸人民币市场提供流动性，也可以理解为北京获得了利用香港外汇储备作为对冲资本承接离岸市场抛售空人民币的额度。如果是后者，则意味着香港外汇储备的流动性远低于其申报额度。
关于香港联系汇率的讨论中还有一种论调认为，香港背靠强大的祖国，中国有超过3万亿的外汇储备，在必要的时候可以帮助香港捍卫联系汇率。他们不知道的是，在维护汇率稳定的各种坑中，北京已经陷入了更深的坑，这一点我在很多文章中已经反复阐述过，这里不再赘述。
关于联系汇率的前景，另一个思路是与人民币绑定，实行以人民币为基础的联系汇率。这个选择的关键问题不是港币，而是人民币。如果人民币可以自由兑换，那就国际化了，和港币绑定也就顺理成章了，这也加强了香港的国际金融中心地位。但由于中国经济结构固有的脆弱性，在中短期内，资本跨境自由流动和人民币自由兑换不能成为政策选项。如果美元锚定在人民币资产上，就失去了自由流动的特性，自然不能成为有效选项。
好在从国际来看，美联储连续大幅加息一年多，美联储基准利率已经达到5.00%-5.25%的高度。市场普遍预计，美联储今年将停止加息，甚至不排除降息的可能。因此，外部压力已逐渐见顶，美元可能回归，时机似乎对港元有利。
当然，以上关于联系汇率的讨论基本局限于技术范畴，但联系汇率的未来显然需要面对一个更重大的问题，即在大国博弈、地缘政治压力和一国两制治理的紧张局势下，作为东方之珠的香港能否保持国际金融中心的地位？如果香港金融中心的位置得不到保证，联系汇率就像无源之水，无本之木，自然不会长久。
梳理香港金融中心的形成过程，或许能给我们一些重要的启示。
一方面，香港金融中心地位的形成得益于其类似英美的法律环境和市场规则。香港金融市场遵循国际惯例和标准，有严格的监管规则，得到了国际资本的认可。通过联系汇率，香港实际上已经成为一个美元区。其资本和金融市场与纽约、伦敦等金融中心高度关联。你有我，我有你。英美资本可以轻易进入香港市场，香港本地资本也可以轻易进入英美市场，这就构成了金融体系中的“新港”现象。
另一方面，依托内地经济发展，港资拥有广阔舞台，通过与内地多层次的沟通机制，为内地提供资本和金融服务，分享内地经济发展的成果。一个侧面的证据是，香港在过去12年中有7年是全球最大的IPO市场之一，IPO的主体基本来自内地。
但是一些重要的变化正在发生。香港被迫卷入大国意识形态和地缘政治冲突，其连接中西的枢纽地位成为冲突的前沿，国际资本市场对中国的预期可能发生了根本变化。随着两大阵营脱钩的加速，一些不可思议的选项变成了需要面对的问题——比如香港美元化的前景。对于香港来说，如果被踢出美元区，其全球金融中心的地位将在一夜之间崩塌。另一方面，内地40年的经济发展即将迎来拐点，改革红利和全球化红利将不复存在，香港将失去连接中西、扮演中国经济门户的角色。
在这种格局的影响下，香港社会的内部张力越来越明显，经济自由和自主性在下降。更糟糕的是，受疫情影响，过去几年香港没有大企业IPO，股市低迷，楼市疲软。综合以上因素，投资界对香港未来缺乏信心，金融中心地位受到打击。
当然，这种灰暗的前景不一定是命运。对香港来说，发展经济，维持金融体系的地位，关系到数百万香港居民的生活水平和前途命运。因此，行政当局仍有动力维持其全球金融中心的地位。承接中概股回归，扩大人才计划，吸引家族办公室，甚至讨好加密货币行业，都是近期的亮眼举措，但这些措施似乎不足以对冲香港面临的危机。
中概股回归已经接近尾声，但纽约和香港本质上是同一个市场，遵循着同样的资本逻辑。事实上，香港资本市场的深度离不开美国资本市场。被美国资本市场抛弃，不会突然成为香港市场的烫手山芋。
香港当局在加密资产领域动作频频。香港财政司司长陈茂波去年10月表示，要推动香港发展成为国际虚拟资产中心。4月中旬在香港举行的声势浩大的Web3.0峰会正是为此目的。然而，加密资产在基因层面上与中央集权的金融秩序有很大不同。没有一个国家会允许一个灰色的金融市场去解构现有的金融秩序，香港当局对加密资产的监管也不会特别放松。另外，加密货币行业整体规模相当有限，不足以担当大任。对以美元为基础的金融中心的威胁并不意味着它可以转换到以加密货币为基础的金融中心地位。
一段时间以来，舆论一直将香港和新加坡比作孪生城市。2022年10月，全球金融中心指数排名公布，新加坡超越香港，位列纽约和伦敦之后，位列全球第三。而香港下降了一位，排名第四。但现实中，香港在IPO、股票交易量、债券、外汇交易量等方面明显强于新加坡。在基础设施、金融人才、市场深度等方面，新加坡还达不到香港的量级，特别是在股票上市交易方面，香港的体量是新加坡的十几倍。虽然新加坡暂时无法取代香港的金融中心地位，但无疑会对香港产生持久的竞争压力。
综上所述，香港保持金融中心地位的因素和机遇很多，但基本不取决于香港自己的选择，而是与世界形势的发展密切相关。对于世界局势，有朋友悲观地认为，未来10-30年可能是一个介于冷战和热战之间的“热战”历史时期。在这个历史大幕拉开之前，在“暖战”没有明确结果之前，不确定性不仅是香港面临的魔咒，更是大多数个人和组织不得不面对的命运。
在这种宿命论的阴影下，分析联系汇率这样一个具体的现象有意义吗？无意义？——结局由读者决定。
2023年4月24日
温馨提示：注：内容来源均采集于互联网，不要轻信任何，后果自负，本站不承担任何责任。若本站收录的信息无意侵犯了贵司版权，请给我们来信(j7hr0a@163.com)，我们会及时处理和回复。
原文地址"温克坚：香港联系汇率的玄机"：http://www.guoyinggangguan.com/qkl/153521.html。
微信扫描二维码关注官方微信
▲长按图片识别二维码
